2007 年 5 月，知名投资人华伦‧巴菲特(Warren Buffett)在波克夏公司股东大会上公开宣布，愿意拿出100万美金打赌──未来10年避险基金绩 效无法超越标准普尔500指数所代表的整体市场。门徒合伙公司(Protegé Partners LLC)的创办人暨总裁泰德‧西德斯(Ted Seides)决定挑战巴菲特;资产规模约 35 亿美元的门徒，专门替客户挑选由避险基金组成的 组合式基金(Fund of Funds)，门徒选了旗下 5 档组合型避险基金，巴菲特则选择美国指数基金业巨擘 Vanguard 的标普 500 指数基金(S&P 500 ETF)应对。 2017 年二月底，巴菲特在给波克夏公司股东信中披露，过去九年来标普 500 ETF 绩效为 85.4%，换算年化约 7.1%;对照组的 5 档组合基金同期绩效最高 62.8%、最低 2.9%，加总年化仅 2.2%，模仿市场的指数型基金可谓完胜。巴菲特认为，投资人为主动型基金所付出的管理费或绩效分红，长期并无法带来相对应的投资绩效;最大赢家反而是坐领高薪的华尔街经理人。
主动投资的殒落?
金融时报指出，2005 年至 2015 年期间，约 83% 的主动式基金无法打败对应的市场指数，其中 4 成更因绩效不佳而被迫清算。Vanguard 集团创办人约翰‧柏格(John Bogle)也统计 1968 至 2006 约 39 年期间，标普 500 指数表现超越近六成大型主动管理基金;如果把期间因绩效不佳而被清算之基金计入，指数策略的相对绩效更因数据中的生存者误差(Survivorship Bias)而被低估。根据美林证券统计，多头资产管理之下的被动式基金投资占比，已从 2009 年不到五分之一，上扬至 2015 年约 30%。国际信评机构 Moody's 更认为，代表被动投资的指数基金，将于 2021 至 2024 年期间资产占比提升至 50%，成为市场中的主要力量。
被動投資的優勢
被动投资或 ETF 的优势，主要建立在手续费与管理费低廉，背后隐含了市场具有充分效率的假设。相较 50 年前，今日的投资市场已过度拥挤; 金融时报统计，如今有超过 300 家大型经纪商在主要的市场撰写分析报告，专业投资者从 5,000 位爆炸成长至一百万;全球的特许财务分析师 (Chartered Financial Analyst)从无到有，如今人数已超过 13 万，不包含其余 20 万正准备通过考试的候选人。更不用说今日科技进步，投资人可在任何地方参与公司线上法说会，随时下载最新讯息与资料;法人的高频交易更随时虎视眈眈寻找套利或价格发现的机会。巴菲特强调:“主动型基金内有很多人才，但在很大程度上他们的努力互相抵销;他们的努力无法战胜他们施加于投资者的成本。”此外，由于主动型投资人常常要面临人性的考验，包括恐惧、贪婪与缺乏耐心等等，也导致多数主动型基金报酬率逊于指数型。 由于整体投资人扣除交易成本前的报酬，必定相等于整体市场的报酬。根据 Vanguard 网站揭露 ETF 平均费率约 0.18%，远低于市场平均 1.01%，多数股票型基金达 1.5%; 避险基金更收取超过指标收益之 20% 做为绩效分红。指数型基金投资人付出远低于多数投资者付出的交易成本(如管理费与低周转率等)，其长期报酬至少可胜过一半以上投资人。透过一个简单的例子可看出成本在长期投资中的重要性──根据华顿商学院教授杰瑞米‧西格尔(Jeremy Siegel)统计，美国股市自 1802 年至 2012 年以来，扣除通膨后实质年化报酬率为 6.6%， 优于公债之 3.6%。我们假设投资人投资1万美金于美股 ETF，扣除 0.2% 费用后之报酬率假设为 6.4%，30 年与 50 年后分别可拿回 6.4 万与 22.2 万;同时，另一组投资人投资相同金额于美股共同基金，假设长期赚取市场报酬，扣除 1.5% 费用后报酬率为 5.1%，30 年与 50 年后分别为 4.5 万与 12.0 万;指数型基金相较共同基金多赚了 45% 与 85%，中间的差异仅在于较低的成本。从此例可看出长期投资“复利的神奇效果”，以及成本如何侵蚀投资报酬率。
定期定额的迷思
近年搭配指数型基金兴起之定期定额投资，也是被动投资的代表;强调把投资当成储蓄，透过定期买入股票型基金，长期可享受优于固定收益之报酬率。定期定额背后隐含的假设是──整体股票市场长期是上涨的。然而，过去的状况不可线性推论未来，况且过去仅两百多年的股票历史，很可能并不适用于未来;此外，尽管股价长期上涨，但投资人很可能需要十年以上投资期间才可回本。例如投资人如果从 1998 年起定期定额投资美国标普指数，到了 2008 年底仍亏损约三分之一;投资人在这 10 年间需要经历数次人性考验，通过考验后才能享受接下来 10 年多头行情。
投资需要美德
所有正确的投资方法都需要美德，例如耐心、严谨分析、常识判断与克服人性等。主动投资也并非不可取，市场上仍有少数长期赢家，透过价值投资赚取了大量财富。杰瑞米‧西格尔教授在著作中也整理出近年研究，发现长期打败大盘的因子包括高殖利率、低本益比、低股价净值比与小型股，其中股价净值比与公司规模为主要因素。统计自 1957 年至 2012 年期 间，美国小型价值股每年创造约 17.7% 报酬率，远高于同期标普 500 指数之 10.1%。此外，市场也仍需要主动型基金去发掘价格错误，以维持市场的效率;如果未来被动投资成为市场主流，相信主动型基金的春天也将会到来。