為了能有效利用旗下投資公司波克夏‧海瑟威 ( Berkshire Hathaway ) 帳上高達 1 千 2 百 80 億美金的現金部位，巴菲特一直在尋找大型投資標的。2019 年 11 月時，他相中了 Tech Data，這家年營收超過 370 億美金，營運據點遍布全球 1 百多個國家的科技產品和服務經銷商。但有一個問題：美國大型私募基金阿波羅 ( Apollo Global Management ) 已在 11 月 13 號以每股 130 美元的價格，或 54 億美金的總價要將 Tech Data 收購下市。巴菲特得知消息後很快地便決定以每股 140 美元的價格加價競標，但 Apollo 隨即加碼至每股 145 美元。一向不喜歡與對手陷入競價標售的巴菲特只好放棄，但這個過程卻也顯示了大型私募基金雄厚的資本實力，連現金滿手的巴菲特在對方的攻勢下也只好知難而退。
禿鷹還是救星？
從 80 年代以來，以大量財務槓桿進行公司併購的私募基金在金融市場便開始扮演了舉足輕重的角色。1988 年 KKR 集團 ( Kohlberg Kravis Roberts，在去年曾以 478 億台幣在台灣收購榮化下市 ) 石破天驚的以 250 億美金的天價收購雷諾 ‧ 納貝斯克 ( RJR Nabisco )，這家由兩大菸草 ( R.J. Reynolds Tobacco ) 和食品公司 ( Nabisco，以旗下 Oreo 和其他餅乾知名 ) 合併的集團。這場肥貓執行長和企業禿鷹之間爾虞我詐、高潮迭起的企業爭奪戰在日後由華爾街日報記者寫成「門口的野蠻人 Barbarians at the Gate 」這本商業經典名著，Hbo 更將它翻拍成電影。而書中一位投資人用「城門口的野蠻人」來形容 KKR 以大量發行高收益債來收購公司的高財務槓桿手段，更成為日後大眾對私募基金難以磨滅的負面印象。
但私募基金真的是只會利用高財務槓桿強取豪奪，但對企業經營毫無貢獻的金融禿鷹嗎？其實許多日常生活中耳熟能詳的知名企業都有私募基金投資經營的背景：從漢堡王( Burger King )、希爾頓酒店 ( Hilton Hotels )、戴爾電腦 (Dell Computer ) 到以番茄醬聞名的亨氏食品 ( Heinz )，這個過去一年讓巴菲特損失了將近 40 億美金的一大敗筆……。
目前美國有超過 8 千家企業是由私募基金投資經營，這個數目幾乎是全美上市公司的兩倍。私募基金在利用財務槓桿併購公司之後，往往需要在短時間之內 ( 通常 3 到 5 年 ) 將企業獲利能力和管理體質大幅提升，或者透過專業管理人才進行經營策略上的轉型。基金將投資企業價值提升後，再透過公開上市或轉手賣給其他私募基金或策略性投資人來實現獲利。因為被併購下市的投資標的已不再需要應付公開上市公司的相關法規如定期公佈財報，公司價值也不會因為短期的獲利表現而受到股價大幅波動的衝擊，因此經營團隊能專注在公司長期的經營發展和大規模的策略轉型。對於企業經營，私募基金也脫離了早年大幅裁員以節省成本的獲利模式，而轉向透過專業的管理顧問提升企業價值。許多私募基金也擁有自己的經營團隊或與產業內的專業經理人合作。戴爾電腦 ( Dell Computer ) 的創辦人 Michael Dell 在 6 年前也因為公司陷入產品市佔率下滑，經營績效不彰和一蹶不振的股價，他轉向與專精科技業投資的大型私募基金 Silver Lake Partners 合作，由他和 Silver Lake 各出資 7.5 億和 10 億美金，微軟 ( Microso ) 也提供了 20 億美金的貸款，同時 Michael Dell 也將自己在戴爾電腦 16%，價值 38 億美金的持股轉換成新的私募股權，剩下的近 170 億美金的資金則向銀行團借貸，以 244 億美金的總價讓戴爾電腦下市。在 Michael Dell 的積極整頓下，戴爾電腦在 5 年內在雲端電腦和企業市場都大有斬獲，並在 2018 年年底重新上市。
超級富豪的槓桿遊戲
但並非每個私募資金的大型投資都是成功收場，近年來許多經營不善甚至破產重整的企業都跟私募基金有關。以在金融海嘯前，史上最大併購案的德州電力公司 ( Texas Utilities, 簡稱 TXU ) 為例，在 2007 年被 KKR、TPG 資本 (TPG Capital，原名德州太平洋集團 ) 和高盛 ( Goldman Sachs ) 以高達 450 億美金的天價下市，並改名為「 明日能源 Energy Future Holdings 」。但伴隨著史上最大的併購價而來的也是高達 400 億美金的鉅額負債，連巴菲特自己都投資了 20 億美金由 TXU 發行的債券。負債累累加上不斷下滑的天然氣價格，使得公司已經嚴峻的財務狀況雪上加霜。在短短 5 年間，高盛、KKR、和 TPG 資本投資的股權在 2012 年只剩原本投資價值的十分之一，在 2014 年的 4 月，公司申請破產重整。2017 年申請破產重整的「玩具反斗城 Toys R Us 」在破產前每年也需支付高達 5 億美金的利息費用，該公司絕大部分的負債都是在 2005 年被 KKR 和貝恩資本 (Bain Capital) 併購時所承擔的。根據美國一項研究調查，從 1980 年到 2006 年間，把被私募基金以財務槓桿收購下市的將近 500 家公司與類似的上市公司做比較，發現被收購下市的公司中有 20% 宣告破產，比例是上市公司的 10 倍之多。這些破產重整也帶來許多失業問題，近幾年受到基金高槓桿的負債拖累，又遭到網路購物和電商競爭兩面夾殺的零售業則成為私募基金投資的重災區，光是零售業的這些破產重整就造成了 130 多萬個工作機會的流失。
除了高槓桿所帶來的財務風險，私募基金為人所詬病也包括基金經理人的超高報酬。他們除了每年收取 2% 的資產管理費 ( 去年全球私募基金管理資產的規模高達 5.8 兆美金，即便只是每年 2% 的費用，也是驚人的天文數字 )，也享有 2 成的基金獲利抽成。根據芝加哥大學的統計，每年年薪超過 1 億美金的私募基金經理人的人數超過投資銀行家，職業運動員和高階企業主管的總和。另一方面，私募基金的報酬率和投資標的的績效計算也缺乏透明度。根據美國一家資產管理公司 Cambridge Associates 的分析，過去 25 年來，私募基金的平均年報酬率是 13%，高於美股 S&P 500 指數同一期間 9% 的年報酬率，但因為旗下投資公司並無公開財報，財務數字很容易受到基金公司的操作，美化基金績效。另外，因為私募資金數目不斷增加，產業也面臨競爭激烈而導致績效下滑的問題。20 年前，投資人可以隨機選擇一家私募資金做投資，有 75% 的機率該基金的表現會優於股市大盤。但在 2006 年時，這個機率已降至 50%，而且投資人還要支付基金高額的管理費用和獲利抽成。
但即便私募基金有如此多為人所詬病之處，為什麼產業的規模仍在金融海嘯後呈數倍增長呢？光在 2014 到 2018 短短 4 年間，全球私募基金就募集了 3.7 兆美元的資金。過去幾年全球極低的利率環境，甚至許多政府公債呈現負利率所造成的熱錢氾濫乃是最大的主因。美國聯準會的超低利率寬鬆政策，和全球景氣的復甦也使得許多私募基金在金融海嘯前，景氣高點時投入，但後來損失慘重的併購案起死回生。以黑石集團 ( Blackstone Group ) 的希爾頓併購案為例 : 在 2007 年黑石以 260 億美金的總價把希爾頓下市後，黑石一度將其投資股權的價值減損到原本投資金額的僅僅三成，但受惠於超低利率和全球觀光需求好轉，黑石在去年獲利了結時在 11 年內反而大賺 140 億美金。在借貸成本低廉的情況下，私募基金能更積極的大量借貸以進行槓桿併購。另一方面，因為債券報酬率節節下滑，投資人，尤其是機構投資者，也寄望私募基金相對優越及不受到股市波動的報酬率能提升他們整體報酬，因此紛紛在資產配置中加碼私募基金。但若景氣反轉，許多私募基金在利率低點，景氣高點進行的併購案則會又陷入財務困境，只有少數能控制風險，積極強化投資標的競爭力和提升企業價值的私募基金能在景氣循環中屹立不搖。在經過幾十年的發展後，私募基金已從早期「城門口的野蠻人」轉變為大型機構投資者投資組合中不可或缺的一部分。但他們所帶來的負面影響也同樣的不可忽視，目前美國政壇中已有越來越高的呼聲要對華爾街的超級富豪提出更高的稅率或更嚴格的法規，在產業競爭日益激烈，投資標的日漸減少，未來的法規風險又預期增加的影響下，私募基金最輝煌的時代可能已變成歷史。