自 ChatGPT 于 2022 年 11 月30 日上线后，科技大厂掀开一场人工智慧 ( Artificial Intelligence，AI ) 军备竞赛。 大型云端服务供应商 ( CloudService Provider ) ，如微软 ( Microso )、亚马逊 ( Amazon )，纷纷抢购 AI伺服器。 不同于传统伺服器以资料储存为主，单靠中央处理器 ( Central Processing Unit，CPU ) 足以应付，AI 伺服器用途是分析资料并推论结果，且具备自主学习的能力。 庞大资料量会让 CPU 超载，需要透过绘图晶片 ( Graphics Processing Unit，GPU ) 的平行运算特性，把整个作业分成几千个小型任务并同时运算，系统才能有效率地运作。 AI 伺服器搭载愈多 GPU，运算能力越强，价格也越高。
在 AI 热潮带动下，在 GPU 市场中掌握 87% 占的龙头辉达 ( NVIDIA )，业绩一飞冲天。 2023 年营收就比前一年暴增 126%，达到 609 亿美元，更仅花了 180 个交易日，市值就从 1 兆美元飙涨至 2 兆美元。 苹果、微软都用了 500 个交易日才达到此里程碑。 目前辉达以市值 2.26 兆美元位居全球第 3 大上市公司，仅次于微软和苹果。 这种惊人的涨幅，不免让人怀疑，AI 产业是否会重演 1999 年网路泡沫的历史，而辉达的荣景能否延续下去，亦或是昙花一现。
辉达积极扩大 AI 生态系以保龙头地位
成立于 1993 年的辉达以显示卡 ( Display Card )起家，于 1999 年开发出绘图晶片。 但奠定如今的龙头地位，是公司在 2007 年推出的程式设计模型 CUDA ( Compute Unified Device Architecture)。 虽然 CUDA 只能运作在辉达晶片上，但透过这套系统，工程师不仅能节省编码时间，更重要的是能将辉达 GPU 运用在影像处理以外的领域。 时至今日，大多数的 AI系统都是建构在 CUDA 之上，若要移转到其他平台耗时费力。
而为了提升在 AI 产业的主导权，辉达从过去只卖 GPU，转为提供AI 伺服器解决方案 ( Total Solution )，并配合第三方厂商把 GPU 及其他元件整合成模组或是伺服器后 出售。 目前辉达主流 AI 晶片 H100 和 A100，都是采取这样的销售模式。 美国伺服器大厂美超微 ( SuperMicro Computer )，就是因为替辉达生产 AI 伺服器，股价在过去一年内大涨 728%。 此外，辉达还提供各种基于 CUDA 的AI 系统开发服务来扩大市场。 以 DGX Cloud 为例，这是辉达所提供的订阅制超级电脑运算服务，让无法负担昂贵整套 AI 伺服器的企业，能透过网路浏览器使用辉达的运算资源来生成 AI 模型或应用。
辉达的野心不仅在企业伺服器，更打算扩大到消费端。 辉达正携手安谋 ( ARM ) 打造可以运行 Windows 的 CPU ，预计 2025 年上市，以期加速扩大 AI 生态系至个人电脑市场。 这个计画让安谋股价在今年已经上涨 88%。如果成功，极有可能改变长久以来 Wintel 联盟 ( 微软 + 英特尔 ) 独霸个人电脑产业的局面。 不过，辉达能否顺利推出还是未知之数，毕竟 Windows 程式长久以来建构于英特尔的 X86 架构，要移植到安谋架构上是很大的挑战。
短时间内恐难有企业可与其比肩
放眼市场，辉达无论在 AI 生态系和晶片技术和都遥遥领先，尤其下半年将正式出货的新产品 B200 晶片，其 AI 训练效能比目前市面上的晶片还高出 4 倍。 和辉达同样在 GPU 市场竞争的，主要是超微 ( AMD )，市占约10%，和英特尔 ( Intel )，市占仅3%。 超微目前仅一款 AI 晶片「MI300X 」，规格略优于辉达的 H100 晶片，且价格更低，也获得来自微软和 Meta 等公司的订单。 不过，超微的开放式编码软体 RomC 发展时间尚短，技术成熟度和辉达的 CUDA 有明显差距。 至于英特尔，公司在 AI 晶片的发展并不顺利，其 GPU 的技术落后辉达，在 CPU 领域又受到超微的侵蚀，未来可能还有来自辉达的威胁。 但是，英特尔目前并没有拿出明确的 AI 晶片发展规划。
辉达在 AI 晶片市场的寡占，让科技巨擘担忧发展的主导权会被辉达掌控，纷纷自行开发 AI 晶片。 除了降低对辉达的依赖，业者也希望能借此创造出差异，以在竞争激烈的 AI 市场中脱颖而出。 不过，「自己的晶片自己造」的趋势能否会成为主流还很难说。 毕竟各种 AI 应用都还在持续进化中，科技厂今年推出的晶片，或许两三年后就不适用。 而且自行开发晶片所需的成本很高，开发周期很长，投资效益或许不高。 因此，科技大厂在自行开发之余，仍会持续向辉达采购晶片。
值得注意的是，辉达在 AI 晶片的垄断，已经受到欧盟、中国、和法国当局的关注，要求公司提供绘图晶片的销售和供应资料。 公司也预计还会收到其他反垄断机构的请求。 虽然目前只在初步调查的阶段，是否会正式立案还是未定之数。 不过，各国政府近期纷纷针对苹果 ( Apple ) 和 Alphabet 等科技大厂祭出反垄断大刀。 一旦欧盟决定启动调查辉达，且真的认定有垄断市场的行为，公司将面临数十亿美元的罚款，或是需要改变晶片绑定伺服器的销售方式，其产业影响力将大为减弱。
高成长还能持续多久？
尽管辉达目前在 AI 晶片的地位难以撼动，但能否维持高成长速度，市场疑虑犹存。 首先，整体 AI 市场的发展速度可能不如预期的快。 即便是带动这波 AI 风潮的 OpenAI，最近也面临用户数下滑的窘境。 英国期刊《经济学人》指出，除了云端服务供应商以及 AI 晶片供应链，许多企业今年不但未针对人工智慧提高资本支出，甚至还减少对资讯设备和软体的投资。 目前各种 AI 应用还处于非常初期的发展，尚未形成可持续经营的商业模式，也没有产生任何实质的利润。 再者，先前辉达晶片缺货时，客户极可能重复下单，造成产业荣景的假象，但实际上并无这么高的需求。 当时晶片供给紧绷是因为台积电的先进封装 CoWoS 产能不足。 如今台积电已扩充相关产能，未来客户手上可能反而满手库存。 近期传出有企业开始转售辉达的 AI晶片，表示供需已经开始有松动的迹象。 一旦供需反转，市场通常需要一两年才能消化过多的库存。
此外，因为美国晶片出口禁令，辉达在中国市场营收雪崩式下滑。 禁令前，辉达约有 20% 至 25% 的营收来自中国。 但到 2023 年第四季时，中国营收占比已经降至 10％以下。 为了符合美国政府的出口规定，辉达从今年 3 月开始对中国客户特供版晶片 H20，但性能只有辉达 H100 晶片的 20%，略优于华为的升腾 910B 晶片。 中国云端服务供应商担忧美国政府未来可能持续收紧出口禁令，目前倾向采用华为的晶片或是自行研发。 因此，即使华为技术和辉达有明显的差距，辉达仍在提交给 SEC 的 2023 年年报中，将华为列为首要竞争对手之一。 倘若辉达无法借特供版晶片重新拿回流失的中国市场，未来的成长动能将大打折扣。
狂欢终有结束时？
辉达近期飙涨的股价不禁让人联想起特斯拉 ( TESLA ) 在 2020 年至 2021 年间的股价表现。 当时市场对于电动车发展前景极为乐观，带动特斯拉股价在短时间内大涨，在 2021 年 11 月时还一度以市值 1.2 万亿美元，超过全球 12 传统大车商市值总和。 但现实总是残酷。 随着全球总体经济走缓，电动车价过高的价格降低消费者换车的意愿，特斯拉股价也随之崩跌。 如今市值仅 5,504 亿美元，不到巅峰时期的一半。
虽然和特斯拉相比，辉达的财务状况稳健。 不过，目前辉达的预估本益比约 38.6 倍，在「美股七雄 Magnificent Seven 」中 - 指去年贡献标普 500 指数大部分涨幅的美国七大科技巨头，仅次于电商龙头亚马逊的 42.9 倍和特斯拉的 40.8 倍，并高于其余科技巨擘，包括微软 ( 32.9 倍)、苹果 ( 26.5 倍) 、Alphabet ( 22.0 倍)、 Meta ( 25.4 倍)。 考量到软体为主的公司向来比半导体公司享有更高的估值，显示辉达目前估值不低，股价过热的风险逐渐上升。 而且，目前的估值很大程度是建立在市场对于 AI 市场的高度期待。 但长期而言，终究面对基本面的考验。 一旦辉达面临 AI 产业发展速度减缓，亦或因竞争和地缘政治失去市场份额，利润率下滑，就有可能重蹈特斯拉的覆辙。